Национальный банк и министерство финансов Казахстана меняют модель работы с государственными ценными бумагами (ГЦБ). В стране запускается институт первичных дилеров — ограниченного круга банков и брокеров, которые получат доступ к первичным размещениям гособлигаций и возьмут на себя обязательства по поддержанию ликвидности на вторичном рынке. Корреспондент inbusiness.kz выяснял, как это повлияет на работу финрынка страны.
Ключевое изменение — крупнейшие институциональные инвесторы, включая Единый накопительный пенсионный фонд (ЕНПФ), больше не смогут напрямую участвовать в первичных размещениях. Их доступ к гособлигациям будет осуществляться через первичных дилеров. Регуляторы рассчитывают, что новая модель оживит вторичный рынок, сделает ценообразование более прозрачным и в перспективе снизит стоимость обслуживания госдолга.
Конец "пассивной" модели
До сих пор рынок ГЦБ в Казахстане работал по модели прямых размещений: крупные инвесторы, прежде всего ЕНПФ, выкупали облигации напрямую у минфина и, как правило, держали их до погашения. Это обеспечивало стабильное финансирование бюджета, но почти не создавало оборота на вторичном рынке.
В результате значительная часть выпусков фактически "замораживалась": торги оставались малоликвидными, а рыночная цена формировалась в узком круге крупных держателей. По оценке регулятора, такая структура сдерживает развитие рынка и увеличивает стоимость заимствований для государства.
"В условиях действующей модели рынка государственных ценных бумаг, не предусматривающей институт первичных дилеров, сохраняются ограничения в части ликвидности вторичного рынка. Уровень ликвидности является одним из ключевых факторов устойчивого и дальнейшего развития рынка государственных ценных бумаг", — сообщили в ведомстве.
Кто такие первичные дилеры
Первичные дилеры — банки и брокерские компании, отобранные по количественным и качественным критериям. Для формирования списка кандидатов Национальный банк еще в мае 2023 года запустил шестимесячный мониторинг активности участников рынка ГЦБ.
В отличие от прежней модели, роль дилеров не ограничивается покупкой бумаг у государства. Они обязаны обеспечивать их постоянное обращение на бирже и поддерживать рынок "в живом состоянии".
В обязанности первичных дилеров входит:
- участие в аукционах минфина по размещению гособлигаций в установленных объемах;
- постоянное выставление котировок на покупку и продажу ГЦБ;
- участие в формировании рыночной цены, а не фиксация ее внутри узкого круга инвесторов.
"Предполагается, что первичные дилеры будут обеспечивать участие в размещениях государственных ценных бумаг в установленных объемах, а также поддерживать постоянную возможность их покупки и продажи на вторичном рынке. Доход первичных дилеров преимущественно будет формироваться за счет операций купли-продажи и разницы между ценами покупки и продажи", — отметили в пресс-службе Национального банка.
Взамен дилеры получают эксклюзивный доступ к первичному рынку ГЦБ, который будет закрыт для остальных институциональных инвесторов.
Другим ключевым, но пока недооцененным эффектом запуска института первичных дилеров может стать более корректное формирование кривой доходностей на рынке государственных ценных бумаг. При прежней модели низкая ликвидность и редкие сделки приводили к тому, что доходности по отдельным выпускам существовали изолированно друг от друга, а рыночные ориентиры по срокам заимствований носили фрагментарный характер.
В таких условиях кривая доходностей часто имела формальный характер и слабо отражала реальную стоимость денег для государства и инвесторов. Появление первичных дилеров, обязанных постоянно выставлять котировки и участвовать в торгах, создает предпосылки для непрерывного ценообразования по всей линейке сроков обращения ГЦБ.
Более устойчивая кривая доходностей имеет системное значение для финансового рынка и бюджетной политики. Она служит бенчмарком для корпоративных и квазигосударственных заемщиков, упрощая оценку рисков и формирование ставок по новым выпускам облигаций.
Кроме того, качественная кривая доходностей усиливает трансмиссию денежно-кредитной политики, позволяя рынку быстрее и точнее реагировать на сигналы Национального банка. Для иностранных инвесторов и индексных провайдеров наличие ликвидной и предсказуемой кривой является одним из базовых условий включения государственных бумаг в международные индексы и расширения инвесторской базы.
Почему ЕНПФ выводят из прямых размещений
В Нацбанке подчеркивают, что решение отказаться от прямого участия ЕНПФ в первичных размещениях соответствует международной практике. Пенсионные и другие институциональные фонды, как правило, ориентированы на долгосрочные стратегии и не заинтересованы в активной торговле.
"Крупные институциональные инвесторы, включая ЕНПФ, как правило, ориентированы на долгосрочные стратегии инвестирования и удержание ценных бумаг до погашения, что объективно сдерживает их участие на вторичном рынке государственных ценных бумаг. В этой связи институт первичных дилеров будет выступать ключевым механизмом формирования рыночной ликвидности и более прозрачного ценообразования", — пояснили в ведомстве.
При этом регулятор настаивает, что речь не идет об ограничении конкуренции.
"Концентрация части операций у первичных дилеров направлена на формирование круга участников с обязательствами по поддержанию ликвидности, что в конечном итоге улучшает условия для всех инвесторов", — сообщили в Нацбанке.
Статус первичного дилера остается открытым: перечень участников может расширяться по мере появления новых игроков, соответствующих установленным критериям.
Что это даст рынку и бюджету
Главный ожидаемый эффект от реформы — снижение стоимости обслуживания государственного долга. Рост ликвидности и более прозрачное ценообразование должны привести к сокращению премии за риск. Дополнительным результатом регулятор считает расширение инвесторской базы и рост интереса со стороны иностранных инвесторов, в том числе за счет потенциального включения казахстанских ГЦБ в международные индексы.
Сейчас доля нерезидентов на рынке государственных ценных бумаг составляет 7,6% и не рассматривается Нацбанком как целевой показатель. Приоритетом остается устойчивость потоков капитала и качество инвесторской базы.
"В условиях проведения Национальным банком умеренно-жесткой денежно-кредитной политики наблюдается рост привлекательности тенговых активов для иностранных инвесторов. Приток портфельного капитала в условиях положительных реальных процентных ставок является естественной реакцией на сформировавшийся процентный дифференциал", — отметили в регуляторе.
В Нацбанке также признают чувствительность портфельных инвестиций к глобальным финансовым условиям и заявляют о готовности оперативно реагировать на возможные риски, включая проведение валютных интервенций.
Читайте по теме:
Банки Казахстана лишили миллиардных доходов на изъятиях из ЕНПФ
